特许经营（能否拯救周黑鸭的增长瓶颈）

特许经营（能否拯救周黑鸭的增长瓶颈）目前，已经有多家拥有线上线下等多渠道或全渠道的新零售企业登陆资本市场。除了零售端，这些企业还经营采购、生产、仓储物流等其他产业环节，形成产业链的完整闭环。

零壹财经将对这些新零售上市企业的业务模式，扩张战略及增长前景等做系列分析。 本文将聚焦于周黑鸭（1458.HK）的增长瓶颈及销售渠道拓展。

周黑鸭成立于1997年，2016年登陆港交所。根据招股书，周黑鸭是中国领先的休闲卤制品品牌及零售商，主要从事休闲卤制品的生产、营销及零售业务。

目前上市的三家卤味休闲食品企业中，从2018年营收看，周黑鸭以32.12亿元的收入位列第二，排在第一位的是绝味食品（603517 .SH），2018年营收43.68亿元，煌上煌（002695.SZ）2018年营收18.98亿元，排第三位。

在销售渠道方面，周黑鸭主要采取自营门店的方式，2018年上半年、2018年全年及2019年上半年，自营门店贡献收入（包括外卖业务，外卖业务从门店提货）占比分别为86.3%、86.5%及86.3%，保持相对稳定的水平。

此外，周黑鸭还有网上销售，分销商渠道以及其他渠道（自动售货机及子公司），2019年上半年贡献收入占比分别为10.1%，3.1%及0.5%。

一、2018年出现的增长瓶颈，2019年仍然待解

从周黑鸭的收入与净利润的同比增速看，2016年及2017年出现下滑，2018年开始出现增长瓶颈，当年营业收入32.12亿元，同比下降1.07%，同期实现归母净利润6.4亿元，同比负增长，减少29.09%。2019年上半年，实现营业收入16.26元，微增1.87%，净利润2.24亿元，进一步同比下滑了32.41%。增长问题显得迫在眉睫。

图1 周黑鸭2015年至2019年上半年收入及净利润同比增长情况

资料来源：Wind，零壹智库

在周黑鸭进入增长瓶颈的同期，另外两家A股对标企业煌上煌及绝味食品仍然保持着两位数的增长。显然，这并不是行业普遍存在的问题，周黑鸭需要调整自己的扩张战略。

表1 周黑鸭、煌上煌及绝味食品2018年和2019年上半年业绩同比增长情况

资料来源：Wind，零壹智库

二、增长瓶颈的背后：毛利率下滑及销售费用投入效率下降

周黑鸭在2018年收入微降及2019年上半年收入微涨的情况下，净利润均出现两位数的同比下滑，在这背后是毛利率的下滑。2018年全年，周黑鸭的毛利率为57.5%，较2017年的60.9%下滑了3.4个百分点。

而2019年上半年，周黑鸭毛利率为55.9%，较去年同期的59.9%同比下滑了4个百分点。关于毛利率的下滑的原因，周黑鸭的解释是“主要由于原材料成本整体上涨、加工工厂扩张令折旧增加及劳工成本增加”。

2018年全年，周黑鸭的销售费用为10.82亿元，同比增长14.1%，同期营业收入同比微降1.07%；2019年上半年，周黑鸭的销售费用为5.51亿元，同比增长了11.3%，而同期收入增速为1.87%。2018年以来，销售投入的增速远超营业收入的增速。相应地，销售费用占收入的比重从2018年上半年的31%上升到2019年上半年的33.9%。

毛利率下滑，销售投入的效率下降，周黑鸭是需要作出改变了。

三、销售以自营门店为主，收入贡献占比稳定，2019年上半年门店数量减少33家

一直以来，周黑鸭坚守自营为主的销售模式，自营门店贡献的收入占收入的绝大部分。2018年上半年、2018年全年及2019年上半年，自营门店贡献收入占比分别为86.3%、86.5%及86.3%。在2019年上半年14.03亿元的自营门店收入中，外卖收入占比14.3%，而去年同期占比9.9%，外卖收入增长迅速。

在收入增长缓慢的背后，周黑鸭对自营门店进行了优化调整，同时门店数量扩张进入瓶颈。根据2019年中报，截至2019年6月30日，周黑鸭拥有自营门店1255家，与2018年底的1288家相比，减少了33家。2019年中报披露，在2019年上半年，周黑鸭新设84家自营门店，同时因经营效益不佳，市政改造等原因调整关闭了117家自营门店。

图2 周黑鸭 2019年上半年各渠道销售收入占比情况

资料来源：Wind，零壹智库

其他两家卤味休闲食品上市公司煌上煌及绝味食品均拥有特许经营模式，其中煌上煌的销售模式为直营连锁、特许经营连锁和经销商三种；绝味食品则采用“以直营连锁为引导、加盟连锁为主体”的销售模式。

绝味食品在2019年半年报中披露，报告期加盟门店数量增长较为迅速，主营业务收入90%以上来源于加盟模式的产品销售；截至报告期末，公司在全国共开设了10598家门店。

对比之下，坚守自营的周黑鸭似乎错过了一条重要的增长路径。

四、增长瓶颈下的销售策略调整：引入特许经营

在2019年中报中，周黑鸭在业务策略部分提及“利用特许经营模式，进一步渗透现有市场及策略性扩张至新地区”。周黑鸭不再坚守自营连锁为主的销售模式，决定引入特许经营。

据报道，2019年9月，周黑鸭签约贵阳特许经营商，11月18日，又与广西铭和食品有限公司签署了特许经营协议，以拓展在广西省的布局，特许经营在逐步落地。

关于周黑鸭引入特许经营，光大证券在研报中给出了积极的评价：“特许经营与直营相结合是公司当前五大战略之一。特许经营策略有望加强门店布局网络，一方面有助于新市场的开拓，另一方面提高现有市场的密度，以进一步释放公司品牌力和产品力优势”；“预计公司有望在未来1-2年内磨合特许经营模式，以期在未来能够形成复制能力”。

受业绩下滑等因素影响，周黑鸭的股价曾在2019年初触达上市以来最低点3.105港元，之后低位盘整。2019年11月18日，周黑鸭与广西铭和食品有限公司签署了特许经营协议，之后的四个交易日里，周黑鸭的上涨了近40%，是2019年以来最高涨幅。

显然，二级市场也对周黑鸭的特许经营表现出了正面的预期。只是，特许经营从落地、磨合并贡献业绩，乃至弥补自营模式在扩张及盈利方面的颓势，还需假以时日。

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